日前，香港交易所全資附屬公司香港聯(lián)合交易所有限公司（以下簡(jiǎn)稱“香港聯(lián)交所”）刊發(fā)有關(guān)優(yōu)化首次公開(kāi)招股（以下簡(jiǎn)稱“IPO”）市場(chǎng)定價(jià)及公開(kāi)市場(chǎng)的建議咨詢文件，面向市場(chǎng)公開(kāi)征求意見(jiàn)三個(gè)月，征求意見(jiàn)于2025年3月19日結(jié)束。

　　咨詢文件共包含10條內(nèi)容，文件刊發(fā)后，引發(fā)機(jī)構(gòu)投資人熱議。

　　其中，討論最為激烈之處在于基石投資監(jiān)管禁售期調(diào)整——考慮允許基石投資者相關(guān)證券“分階段解禁”，當(dāng)中50%的相關(guān)證券可在上市后三個(gè)月后解除禁售限制，其余的相關(guān)證券則在上市后六個(gè)月后完全解禁。

　　對(duì)此，基石投資者舉雙手贊成，認(rèn)為該調(diào)整有助于其更快地調(diào)整投資組合或獲取收益，為一級(jí)市場(chǎng)注入更多資金。

　　二級(jí)市場(chǎng)投資人也較為贊成，因?yàn)槠淇梢栽谛鹿缮鲜泻蟆皳炻保愿偷膬r(jià)格買到更好的股票。

　　然而，PRE-IPO投資者卻頗為不安?！叭绻鹿梢簧鲜谢顿Y者即可進(jìn)行拋售，股價(jià)下跌將更為嚴(yán)重，那么PRE-IPO可能沒(méi)錢可賺乃至虧損。這將進(jìn)一步改變一級(jí)市場(chǎng)投資邏輯?！笔茉L人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者。

　　除了基石投資禁售期調(diào)整，市場(chǎng)人士對(duì)咨詢文件中的多項(xiàng)內(nèi)容同樣有所建議。比如，咨詢文件第十條，公開(kāi)認(rèn)購(gòu)回?fù)鼙壤矫妫兴侥纪顿Y人建議設(shè)定為20%而非10%。

　　與此同時(shí)，受訪人士對(duì)咨詢文件多數(shù)內(nèi)容持支持態(tài)度，比如，有受訪人士提到，咨詢文件建議放寬若干對(duì)公眾持股量限制的規(guī)定，這將緩解企業(yè)IPO前的融資限制，為更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市提供便利。

　　日前，香港聯(lián)交所發(fā)布優(yōu)化IPO市場(chǎng)定價(jià)及公開(kāi)市場(chǎng)的建議咨詢文件，涉及基石投資人禁售期縮短、公眾持股量計(jì)算依據(jù)澄清、公開(kāi)認(rèn)購(gòu)回?fù)鼙壤{(diào)整等。

　　在受訪人士看來(lái)，文件整體有助于提高港股流動(dòng)性，利好IPO生態(tài)的良好發(fā)展，但其中個(gè)別條款，備受市場(chǎng)熱議。

　　其中，熱議最強(qiáng)烈的是基石投資監(jiān)管禁售期縮短。

　　咨詢文件就基石投資的監(jiān)管禁售期征詢市場(chǎng)意見(jiàn)，是否支持保留基石投資者上市日期后至少六個(gè)月之禁售期規(guī)定；或考慮允許基石投資者相關(guān)證券“分階段解禁”，當(dāng)中50%的相關(guān)證券可在上市后三個(gè)月后解除禁售限制，其余的相關(guān)證券則在上市后六個(gè)月后完全解禁。

　　在港股現(xiàn)行規(guī)定下，采用H股上市的，基石投資者禁售期為6個(gè)月、PRE-IPO等后期投資人禁售期為12個(gè)月；采用紅籌架構(gòu)上市的，禁售期統(tǒng)一為6個(gè)月。

　　倘若按照該條咨詢文件后半部分施行，意味著基石投資者在新股上市后3個(gè)月即可拋售半數(shù)股票，剩余半數(shù)股票可于6個(gè)月后解禁。此種情況下，基石投資者的解禁時(shí)間將明顯早于PRE-IPO投資者。

　　“基石投資者在企業(yè)首次公開(kāi)募股時(shí)即加入其中，入股價(jià)格遠(yuǎn)低于PRE-IPO投資者等后期投資者。企業(yè)上市后以相同股價(jià)拋售股票，基石投資者每股獲利遠(yuǎn)高于PRE-IPO投資者。”受訪人士分析道。

　　“一級(jí)投資人需要及時(shí)退出繼而進(jìn)行新的投資，因此，有時(shí)候決定一級(jí)投資人是否出售股票的根本，不是股價(jià)是否已經(jīng)能夠反映企業(yè)的應(yīng)有價(jià)值，而是該筆投資是否已經(jīng)幫助投資人賺足了錢。如果股價(jià)已經(jīng)能夠滿足此前賺錢期待，即使股價(jià)低于公司價(jià)值、存在一定上行空間，一級(jí)投資人仍然可能選擇退出獲利。而在市場(chǎng)流動(dòng)性欠佳之時(shí)，基石投資人大量拋售股票，可能會(huì)導(dǎo)致股價(jià)大幅下跌，如果股價(jià)降幅過(guò)大且遲遲無(wú)法回升，PRE-IPO投資人賺錢效應(yīng)將大打折扣?！鄙鲜鋈耸勘硎?。

　　針對(duì)這一規(guī)定，有同時(shí)做一級(jí)市場(chǎng)PRE-IPO和二級(jí)市場(chǎng)的投資人告訴記者，“如果港股基石投資人禁售期再縮短，我們以后只做二級(jí)，不投PRE-IPO了。基石投資人禁售期縮短，二級(jí)投資人可以‘撿漏’，PRE-IPO投資性價(jià)比大降?！?/p>

　　該人士口中所謂的二級(jí)投資人“撿漏”，是指新股上市后短期內(nèi)股價(jià)明顯下降，繼而使得二級(jí)投資人能夠以較低的價(jià)格入手優(yōu)質(zhì)股票。除了基石投資人禁售期縮短，此番港交所IPO咨詢文件中，還有一條可能導(dǎo)致新股上市后股價(jià)下降。

　　該規(guī)定為：建議規(guī)定由公眾人士持有的股份中有一定部分在上市后即可自由交易，以提供更多流動(dòng)性。

　　值得注意的是，在港股，公眾人士并不只是散戶投資者，部分機(jī)構(gòu)投資者也屬于公眾人士之列。有PRE-IPO投資人認(rèn)為，如果新股上市公眾人士即可自由交易，同樣可能導(dǎo)致股價(jià)大幅下跌。

　　不過(guò)，不同投資人對(duì)于上述政策的觀點(diǎn)存在較大分歧，反對(duì)縮短基石投資者禁售期與公眾人士上市即可自由交易的，以PRE-IPO投資者為主，基石投資人、二級(jí)市場(chǎng)投資人則大多數(shù)持歡迎態(tài)度。

　　比如，某券商提到，香港聯(lián)交所本次修改規(guī)則旨在盡量提升市場(chǎng)流動(dòng)性，避免上市后流通盤太小而導(dǎo)致的市場(chǎng)大幅波動(dòng)。這一調(diào)整，對(duì)于此后的發(fā)行，提升了一定的難度，但也有利于促使投行挑選更好的標(biāo)的到香港市場(chǎng)。

　　對(duì)于港交所擬IPO企業(yè)，尤其是大市值企業(yè)來(lái)說(shuō)，此番咨詢文件具有多重利好。

　　首先，確保發(fā)行人在上市時(shí)有足夠的股份供公眾投資者交易；與此同時(shí)，放寬若干對(duì)公眾持股量限制的規(guī)定。

　　根據(jù)受訪人士分析，這將有助于降低一級(jí)市場(chǎng)投資比例低的大市值公司上市前融資壓力。

　　“一個(gè)朋友的企業(yè)準(zhǔn)備IPO時(shí)估值100億港元，一個(gè)一級(jí)市場(chǎng)股東都沒(méi)有。按照公眾持股數(shù)量最低25%計(jì)算，該企業(yè)需要融資至少25億港元，但獲得如此大體量融資的難度很大?！笔茉L人士分析道。

　　如果如咨詢文件所言，公眾持股量限制得以放開(kāi)，此類企業(yè)的上市便利度則會(huì)大為提升。

　　其次，A股港股雙重上市正在成為更多企業(yè)的選擇，文件對(duì)此門檻也進(jìn)行了修訂。

　　咨詢文件提到，建議降低A+H股發(fā)行人須于香港上市的最低H股數(shù)門檻至發(fā)售股份須占該等A+H股發(fā)行人同一類別已發(fā)行股份（不包括庫(kù)存股份）總數(shù)至少10%；或相關(guān)H股于上市時(shí)有至少為30億港元的預(yù)期市值，并由公眾人士持有。

　　在某券商投行人士看來(lái)，小市值公司難以滿足這一要求，該規(guī)定體現(xiàn)出香港聯(lián)交所希望能夠有更多優(yōu)質(zhì)標(biāo)的到香港市場(chǎng)。

　　與此同時(shí)，咨詢文件亦對(duì)回補(bǔ)機(jī)制進(jìn)行調(diào)整，建議給予上市發(fā)行人彈性，靈活選擇將公開(kāi)認(rèn)購(gòu)的初始分配份額設(shè)定為5%，并采用回?fù)苌舷逓樽罡?0%的回補(bǔ)機(jī)制（現(xiàn)行規(guī)定回補(bǔ)機(jī)制的回?fù)苌舷逓樽罡?0%），或?qū)⒊跏挤峙浞蓊~設(shè)定為至少10%，而沒(méi)有回補(bǔ)機(jī)制。

　　根據(jù)受訪人士分析，在港股，打新分為公開(kāi)配售和國(guó)際配售，公開(kāi)配售面向散戶，國(guó)際配售面向機(jī)構(gòu)。如果散戶投資者超過(guò)一定倍數(shù)，屬于機(jī)構(gòu)投資者的國(guó)際配售額度將被回?fù)芤徊糠种辽舻墓_(kāi)配售。

　　“在港股現(xiàn)有規(guī)定下，如果達(dá)到回?fù)苌舷?，機(jī)構(gòu)和散戶將各占50%。有時(shí)候，有些人把散戶倍數(shù)抽到很高，公司發(fā)行難度大則丟給散戶，如此容易割散戶韭菜?！笔茉L人士表示，“建議將回?fù)鼙壤薅?0%，10%比例有些偏低。”