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　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日，索寶蛋白發布公告稱，上市時兩個募投項目過了一年時間仍在擱置。

　　2023年12月索寶蛋白上市時，按照21.29元的發行價發行，估值遠高于行業均值，原計劃募資5.55億元，最終超募4.24億元，超募比例達到76%。再聯系到公司上市前大手筆分紅的舉動，不得不讓人質疑當初上市募資的合理性。

　　2023年索寶蛋白上市后業績就開始變臉，此前在大豆價格不斷上漲的背景下，公司毛利率下滑，而隨著原材料價格的下行，公司產品售價出現比原材料價格更大的降幅，使得毛利率進一步下降。

　　索寶蛋白募投項目擱置一年 上市時超募76%如今已破發

　　1月3日晚間，索寶蛋白發布公告，稱公司募投項目“3 萬噸大豆組織拉絲蛋白生產線建設項目”、“5000 噸大豆顆粒蛋白生產線建設項目” 擱置時間已超過一年，根據上交所相關規定，索寶蛋白對項目的可行性、預計收益等進行了重新論證。

　　索寶蛋白2023年12月上市，上市時原計劃募資5.55億元，最終募資凈額9.79億元，超募4.24億元，超募比例76%。

　　按照21.29元的發行價計算，對應的2022 年扣除非經常性損益前后孰低的攤薄后市盈率為 26.74倍，而索寶蛋白所處農副食品加工業平均靜態市盈率為17.3倍，索寶蛋白發行估值明顯偏高。

　　較高的發行估值加上上市后就變臉業績，使得索寶蛋白股價上市即巔峰。2023年12月15日創出34.3元（前復權）的高價后，股價就開啟了漫漫長跌，目前股價在15元左右，遠低于發行價，市值僅為30億元左右，相比上市首日縮水46%。

　　在公司2024年舉辦的業績說明會上，不斷有投資者就股價破發向管理層提問，詢問是否“當初發行時定價太高”，“有沒有實施一些措施來維穩股價？還是已經不看好自家公司”。

　　上市時，索寶蛋白規劃了三個建設項目，其中包含兩個擴產能項目——3 萬噸大豆組織拉絲蛋白生產線建設項目及5000 噸大豆顆粒蛋白生產線建設項目，而如今過去了一年時間，這兩個項目均未開建。公司解釋稱，“由于受到宏觀經濟波動、原材料價格波動等諸多因素的影響，公司對組織拉絲蛋白和大豆顆粒蛋白市場持審慎態度”。不得不讓人質疑當初上市募資的合理性。

　　上市之前索寶蛋白就面臨諸多質疑， IPO之前大量現金分紅，從2021年到2023年上半年，股利支付率分別達到58%、34%、58%，合計分掉了1.72億元。一邊大額分紅，另一邊謀劃上市募資，而且募集資金使用規劃中，補流資金達到1.7億元，占比達到31%。超募的4.2億元中1.27億元計劃永久補充流動資金，2.98億元使用方向還未確定。

　　截至2024年6月30日，索寶蛋白累計使用募集資金2.39億元，剩余6.56億元，大部分被買成了結構性存款產品。

　　上市后業績變臉 售價下降毛利率持續下滑

　　從2023年上市起，索寶蛋白業績就開始變臉。

　　2023年收入下滑5.37%至17.48億元，凈利潤下滑10.52%至1.5億元。今年前三季收入繼續下滑10.36%，凈利潤則下滑了20.75%，而在收入下滑的背景下，公司應收賬款逆勢增長了近9%。

　　索寶蛋白主營業務為大豆蛋白系列產品的研發、生產和銷售，其終端客戶包括肉制品生產廠商（如雙匯發展）、休閑食品生產廠商（如鹽津鋪子）、餐飲企業（如海底撈）、食用油深加工企業（如魯花集團）等。

　　公司收入主要來自大豆分離蛋白、組織化蛋白、大豆濃縮蛋白、非轉基因大豆油，收入占比約為32%、15%、22%、22%，此外還有其他收入占比約為10%。2023年除了大豆分離蛋白業務收入增長1.73%，大豆濃縮蛋白業務增長28.28%外，其他業務收入均在下滑。

　　今年前三季度收入繼續下滑10.36%，更重要的是，毛利率同比下滑了2.75個百分點。單純看第三季度，營收同比降低13.15%，毛利率同比降低5.77個百分點，營收和毛利率加速下滑。根據海通證券研報信息，毛利率下降要是產品銷售價格下降幅度大于主要原料價格下降幅度，同時期間費用率同比增加0.6個百分點。

　　從2016年以來，索寶蛋白毛利率就進入了不斷下滑趨勢，從16%下滑至11%左右，此前導致毛利率下滑的元兇是原材料價格上漲。索寶蛋白主要原材料為大豆，大豆成本變動對公司盈利能力影響巨大。從2019年底到2022年9月，大豆價格出現大幅上漲，根據招股書披露，2020年到2022年，索寶蛋白非轉基因大豆采購均價從4788.81元每噸上升至6220.32元每噸。

　　但是根據Wind數據，從2022年9月以后，大豆價格出現了持續下降，但是索寶蛋白毛利率仍未止跌。主要原因可能有兩個，一是產品價格下降，在12月召開的三季度業績說明會中，管理層承認產品銷售價格下降。根據QYResearch發布的報告，大豆植物蛋白市場競爭激烈，國內外企業眾多，部分企業存在低價競爭、無序競爭等問題。未來公司產品售價能否再度提價可能是最值得關注的因素。

　　二是產品結構改變，索寶蛋白幾大業務毛利率差距極大，其中非轉基因大豆油毛利率為5.41%，組織化蛋白則達到27.7%，如果高毛利業務收入占比下降，低毛利產品收入占比上升，很可能導致毛利率下滑。

　　2023年索寶蛋白四個主要產品中大豆分離蛋白和大豆濃縮蛋白銷量在增長，組織化蛋白和非轉基因大豆銷量則在下降，2024年隨著收入降幅的放大，公司銷量估計也會受到影響。