格林大華期貨研究院 史偉澈 ??交易咨詢資格號(hào)：Z0018627

　　一、我國(guó)期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

　　一、聚烯烴行情回顧

　　圖1 聚乙烯期貨市場(chǎng)價(jià)格

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　　2024年一季度，聚乙烯期貨市場(chǎng)在成本支撐下價(jià)格重心震蕩上揚(yáng)。1月份，盡管供應(yīng)維持高位，下游需求進(jìn)入淡季，新增訂單不足，聚乙烯跟隨商品市場(chǎng)走弱。然而，隨著月底油價(jià)上漲，聚烯烴價(jià)格逐步修復(fù)反彈。2月份正值春節(jié)前后，市場(chǎng)需求低迷，終端需求恢復(fù)緩慢，聚乙烯去庫(kù)壓力較大。成本端油價(jià)有所抬升，為聚乙烯提供了支撐，價(jià)格維持窄幅震蕩。

　　2024年4-5月，隨著宏觀利好政策的釋放以及裝置集中檢修導(dǎo)致的供應(yīng)偏緊，聚乙烯期貨價(jià)格呈現(xiàn)震蕩上行趨勢(shì)。2024年6月，聚乙烯期貨市場(chǎng)高位震蕩。成本端，油價(jià)反彈，重心抬升，對(duì)聚乙烯形成較強(qiáng)支撐。2024年7-9月中旬，聚乙烯期貨市場(chǎng)受成本走弱及市場(chǎng)氛圍影響，價(jià)格進(jìn)入明顯的下行通道。9月底，盡管部分時(shí)段有宏觀政策利好提振，但終端需求難見(jiàn)有效改觀，買方接盤意向較弱，進(jìn)入10月后，油價(jià)小幅反彈后再度走弱，聚乙烯價(jià)格隨之繼續(xù)回落。2024年10-11月，聚乙烯期貨市場(chǎng)在宏觀利好和裝置檢修的雙重推動(dòng)下，價(jià)格重心小幅抬升。11月末，宏觀利好政策影響降溫，價(jià)格逐漸回歸基本面。新投裝置較多，供應(yīng)壓力繼續(xù)增加，同時(shí)下游季節(jié)性需求有所消退，聚乙烯期貨市場(chǎng)價(jià)格存回落預(yù)期。

　　圖2 聚丙烯期貨市場(chǎng)價(jià)格

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　　2024年一季度，聚丙烯期貨市場(chǎng)在成本支撐下價(jià)格重心震蕩上揚(yáng)。1月份，盡管供應(yīng)維持高位，下游需求進(jìn)入淡季，然而，隨著月底油價(jià)上漲，聚丙烯價(jià)格逐步修復(fù)反彈。2月份正值春節(jié)前后，市場(chǎng)需求低迷。盡管如此，受紅海地區(qū)事件擾動(dòng)、成本端油價(jià)有所抬升，為聚丙烯提供了支撐。3月份，聚丙烯價(jià)格主要跟隨成本波動(dòng)，但波動(dòng)幅度較小。

　　2024年4-5月，隨著宏觀利好政策的釋放以及裝置集中檢修導(dǎo)致的供應(yīng)偏緊，聚乙烯期貨價(jià)格呈現(xiàn)震蕩上行趨勢(shì)。2024年6月，聚丙烯期貨市場(chǎng)高位震蕩。成本端，油價(jià)反彈，重心抬升，對(duì)聚丙烯形成較強(qiáng)支撐。2024年7-9月中旬，聚丙烯期貨市場(chǎng)受成本走弱及市場(chǎng)氛圍影響，價(jià)格進(jìn)入明顯的下行通道。三季度，油價(jià)偏弱運(yùn)行，對(duì)下游化工品支撐不足，國(guó)內(nèi)整體商品市場(chǎng)情緒偏空，導(dǎo)致聚丙烯價(jià)格重心不斷下移。9月底，在宏觀利好和裝置檢修的雙重推動(dòng)下，聚丙烯期貨價(jià)格出現(xiàn)一波明顯上漲。10-11月，終端需求難見(jiàn)有效改觀，部分行業(yè)成品庫(kù)存累積明顯，買方接盤意向較弱。11月末，宏觀利好政策影響降溫，價(jià)格逐漸回歸基本面。

　　二、成本端油價(jià)及產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)分析

　　圖3 國(guó)際原油期貨價(jià)格（美元/桶）

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　　圖4 OPEC原油產(chǎn)量（千桶/天）

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　　展望未來(lái)，預(yù)計(jì)油價(jià)將小幅下移。2025年，原油市場(chǎng)的主要擾動(dòng)因素將是供給端的變化。一方面，OPEC+可能在明年增產(chǎn)，另一方面，美國(guó)頁(yè)巖油供應(yīng)在新任總統(tǒng)政策的支持下預(yù)計(jì)逐步增加。不過(guò)，地緣政治的不確定性仍會(huì)對(duì)供應(yīng)產(chǎn)生影響。從需求端來(lái)看，全球需求增速大概率繼續(xù)放緩，整體而言，原油價(jià)格可能承壓運(yùn)行。但需關(guān)注政策變化對(duì)油價(jià)的階段性影響。短期內(nèi)油價(jià)將繼續(xù)受到供需兩端的雙重壓力，尤其是需求端的疲軟將成為主要拖累因素。盡管地緣政治事件可能會(huì)為油價(jià)提供短期支撐，但長(zhǎng)期來(lái)看，全球經(jīng)濟(jì)增速放緩和供應(yīng)增加的壓力將使油價(jià)保持低位波動(dòng)。

　　圖5 中國(guó)PE裝置現(xiàn)金流

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　　圖6 中國(guó)PP裝置現(xiàn)金流

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　　從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，近兩年聚乙烯新裝置投產(chǎn)較少，效益逐漸恢復(fù)。而聚丙烯因近年集中投產(chǎn)，行業(yè)利潤(rùn)被大幅壓縮，多數(shù)工藝長(zhǎng)期虧損。盡管今年多套PP新裝置延期投產(chǎn)，且檢修集中，供應(yīng)壓力有所緩解，效益略有改善，但整體表現(xiàn)仍不理想。未來(lái)，PE和PP均有大量新產(chǎn)能將投放市場(chǎng)，預(yù)計(jì)聚烯烴裝置的效益可能再度承壓。

　　三、聚烯烴生產(chǎn)供應(yīng)及庫(kù)存情況分析

　　圖7 PE產(chǎn)能及增速

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　　圖8 PP產(chǎn)能及增速

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　　近年來(lái)，隨著一體化大煉化裝置的陸續(xù)投產(chǎn)，聚烯烴產(chǎn)能迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)煤化工技術(shù)的不斷進(jìn)步也推動(dòng)了煤制聚烯烴產(chǎn)能的增加。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2023年底，PE產(chǎn)能達(dá)3130萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)9.06%；PP產(chǎn)能達(dá)3889萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)14.58%。產(chǎn)能基數(shù)的持續(xù)上調(diào)，標(biāo)志著行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展階段。

　　2024年，受裝置現(xiàn)金流不佳和下游需求增速低迷的影響，PP新裝置投產(chǎn)出現(xiàn)大面積延期。截至11月底，PP新裝置累計(jì)投產(chǎn)360萬(wàn)噸，較年初規(guī)劃明顯減少。今年的投產(chǎn)主要集中在二季度，三季度則為新裝置投產(chǎn)的空窗期。四季度，仍有幾套新裝置計(jì)劃投產(chǎn)，壓力有所增加。展望2025年，PP行業(yè)仍將迎來(lái)大量新裝置投產(chǎn)，產(chǎn)能將繼續(xù)快速擴(kuò)張。然而，下游需求增長(zhǎng)相對(duì)緩慢，可能導(dǎo)致部分新裝置再次延期?？傮w來(lái)看，PP行業(yè)已進(jìn)入產(chǎn)能過(guò)剩階段，新增產(chǎn)能的釋放將進(jìn)一步加劇供過(guò)于求的局面。

　　圖9 PE月度檢修損失量

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　　圖10 PE周度檢修損失量

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　　今年P(guān)E累計(jì)檢修損失量約為3983千噸，同比增長(zhǎng)35%。PE的檢修損失量增幅明顯，主要是由于去年基數(shù)較低。

　　展望未來(lái)，預(yù)計(jì)檢修損失量將繼續(xù)增長(zhǎng)。明年新裝置投產(chǎn)較多，產(chǎn)能基數(shù)上調(diào)，若需求增速跟不上，裝置現(xiàn)金流將面臨更大壓力，企業(yè)的檢修意愿可能進(jìn)一步增強(qiáng)。年內(nèi)來(lái)看，石化行業(yè)裝置檢修主要集中在二三季度，供需失衡和行業(yè)利潤(rùn)壓縮將是推動(dòng)檢修損失量增長(zhǎng)的主要因素，因此檢修損失量預(yù)計(jì)將呈現(xiàn)先增后減的趨勢(shì)。

　　圖11 PE月度產(chǎn)量

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　　今年以來(lái)，PE供應(yīng)市場(chǎng)受新裝置投產(chǎn)較少影響，整體沖擊有限。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1-10月累計(jì)產(chǎn)量為22504.61千噸，同比微降0.05%?？傮w來(lái)看，PE供應(yīng)壓力增長(zhǎng)較為有限。

　　圖12 PP月度產(chǎn)量

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　　今年以來(lái)，PP市場(chǎng)供應(yīng)情況復(fù)雜多變。年初規(guī)劃的多套新裝置因現(xiàn)金流壓力而推遲投產(chǎn)。盡管如此，部分新裝置仍按計(jì)劃投產(chǎn)，沖擊現(xiàn)有市場(chǎng)，即便檢修損失量不斷創(chuàng)新高，整體供應(yīng)仍呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。1-10月累計(jì)產(chǎn)量為28628.31千噸，同比增長(zhǎng)7.55%?？傮w來(lái)看，盡管年內(nèi)檢修損失量較大，但新裝置的陸續(xù)投產(chǎn)使得供應(yīng)持續(xù)增長(zhǎng)，市場(chǎng)壓力依舊存在。

　　展望未來(lái)，聚烯烴產(chǎn)量預(yù)計(jì)將小幅增長(zhǎng)。2025年，PE和PP將迎來(lái)多套新裝置投產(chǎn)，帶來(lái)一定的產(chǎn)量增量。然而，若新增產(chǎn)能過(guò)多，而下游需求增速緩慢，企業(yè)現(xiàn)金流可能承壓，進(jìn)而抑制開(kāi)工意愿。這可能導(dǎo)致部分老舊小裝置被淘汰，甚至一些現(xiàn)金流緊張的裝置出現(xiàn)非計(jì)劃?rùn)z修，限制供應(yīng)增長(zhǎng)。因此，盡管有新產(chǎn)能投放，聚烯烴產(chǎn)量的增長(zhǎng)仍將較為有限。

　　四、聚烯烴下游市場(chǎng)消費(fèi)需求情況

　　1、聚乙烯下游

　　圖13 中國(guó)PE月度表觀消費(fèi)量（千噸）

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　　總體來(lái)看，全年需求波動(dòng)較大，淡旺季特征明顯，但整體增長(zhǎng)乏力。展望后市，需求有望小幅增長(zhǎng)，但整體增速有限。近年來(lái)，受疫情沖擊，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，塑料下游需求表現(xiàn)疲軟。不過(guò)，隨著國(guó)內(nèi)多項(xiàng)刺激消費(fèi)政策的實(shí)施，內(nèi)需有望逐步修復(fù)并實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。海外方面，主要經(jīng)濟(jì)體進(jìn)入降息周期，有助于需求恢復(fù)，但特朗普若勝選，其加征關(guān)稅的政策可能對(duì)塑料制品出口造成不利影響。因此，雖然需求預(yù)計(jì)將有所提升，但整體增速仍較為溫和。

　　2、聚丙烯下游

　　圖14 中國(guó)PP月度表觀消費(fèi)量（千噸）

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　　總體來(lái)看，PP需求在上半年經(jīng)歷了先升后降的波動(dòng)，下半年旺季表現(xiàn)不及預(yù)期，全年需求增長(zhǎng)主要依賴于政策刺激和部分終端行業(yè)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。展望未來(lái)，預(yù)計(jì)PP下游需求將逐步增長(zhǎng)。隨著海外主要經(jīng)濟(jì)體進(jìn)入降息周期，國(guó)內(nèi)宏觀政策的空間進(jìn)一步擴(kuò)大。自9月下旬以來(lái)，一系列利好政策陸續(xù)出臺(tái)，旨在重振市場(chǎng)信心、刺激消費(fèi)，未來(lái)可能還有更多政策跟進(jìn)。雖然政策傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要時(shí)間，但經(jīng)濟(jì)回暖的預(yù)期逐漸增強(qiáng)。預(yù)計(jì)到2025年，需求將呈現(xiàn)緩慢上升趨勢(shì)，整體復(fù)蘇步伐穩(wěn)健。

　　五、技術(shù)分析及季節(jié)性走勢(shì)

　　1、季節(jié)性分析

　　表1 PE價(jià)格季節(jié)性漲跌

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　　從PE價(jià)格的季節(jié)性走勢(shì)來(lái)看，6月和12月上漲概率較大，3月和10月下跌概率較高且跌幅顯著。超大漲幅多見(jiàn)于2月和9月，而超大跌幅則集中在3月和10月，其余月份漲跌不一。

　　表2 PP價(jià)格季節(jié)性漲跌

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　　從PP價(jià)格的季節(jié)性走勢(shì)來(lái)看，1、6、7、12月上漲概率較高，10月下跌概率較大，其余月份漲跌不定。超大漲幅主要集中在4、6、9月，而3、10、11月則易出現(xiàn)大幅下跌。

　　2、技術(shù)分析

　　圖15 PE期貨走勢(shì)

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　　從PE主力合約價(jià)格走勢(shì)看，當(dāng)前期價(jià)仍維持在7800-8500元/噸的震蕩區(qū)間。中長(zhǎng)期來(lái)看，上方壓力顯著，重點(diǎn)關(guān)注8500元阻力位。建議投資者逢高逐步賣出套保，或耐心等待震蕩結(jié)束后的趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

　　圖16 PP期貨走勢(shì)

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　　PP主力合約當(dāng)前價(jià)格仍維持在7200-7700元/噸的窄幅震蕩區(qū)間。從較長(zhǎng)周期看，8000元/噸為強(qiáng)壓力位，需重點(diǎn)關(guān)注7500元/噸的支撐。若7700壓力位被突破，可短期考慮做多，并觀察8000是否跟進(jìn)突破；若7500支撐位失守，建議逢高逐步賣出套保，或耐心等待震蕩結(jié)束后的趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

　　綜合來(lái)看，2025年聚烯烴市場(chǎng)將面臨較大的供應(yīng)壓力，而需求的修復(fù)空間有限，成本端的油價(jià)也預(yù)計(jì)小幅走低。因此，聚烯烴價(jià)格整體走勢(shì)可能偏弱，價(jià)格重心或?qū)⑿》乱啤ｎA(yù)計(jì)LLDPE主力合約的運(yùn)行區(qū)間為7400-8200元/噸，PP主力合約的運(yùn)行區(qū)間為6500-7500元/噸。投資者應(yīng)密切關(guān)注供需變化及政策動(dòng)態(tài)，合理調(diào)整投資策略。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原油價(jià)格上漲超預(yù)期，新裝置投產(chǎn)延期，需求改善超預(yù)期。