來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞

　　高盛認(rèn)為，良性“工資-價(jià)格螺旋”已經(jīng)出現(xiàn)，可持續(xù)通脹將支持日本央行明年進(jìn)行兩次25基點(diǎn)的加息。明年日本實(shí)際GDP增速將達(dá)到1.2%，消費(fèi)、出口、資本支出均有望保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)。對(duì)于日股，高盛預(yù)計(jì)，企業(yè)盈利增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)下，未來(lái)一年Topix指數(shù)還有14%的上漲空間，有望站上3100點(diǎn)。

　　在經(jīng)歷了長(zhǎng)期的通縮和經(jīng)濟(jì)停滯之后，日本經(jīng)濟(jì)終于迎來(lái)了轉(zhuǎn)機(jī)。

　　本月中旬，高盛在其2025年日本經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中指出，日本已經(jīng)跨過(guò)了關(guān)鍵的通脹關(guān)口——良性“工資-價(jià)格螺旋”已經(jīng)出現(xiàn)，這一轉(zhuǎn)變對(duì)于日本乃至全球市場(chǎng)都有重要影響。

　　高盛預(yù)計(jì)，明年日本消費(fèi)、出口、資本支出均有望保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)，這將促使經(jīng)濟(jì)加速?gòu)?fù)蘇，實(shí)際GDP增速將達(dá)到1.2%。

　　積極的通脹和經(jīng)濟(jì)前景將支持貨幣政策正常化。高盛預(yù)計(jì)，日本央行將在明年1月和7月分別加息25基點(diǎn)，到2025年底，政策利率將達(dá)到0.75%。

　　考慮到企業(yè)盈利的持續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)，高盛看好日股，預(yù)計(jì)TOPIX指數(shù)有望在未來(lái)一年上漲到3100點(diǎn)，較周一收盤(pán)價(jià)高14.2%。

　　通脹邁過(guò)關(guān)鍵關(guān)口

　　在長(zhǎng)達(dá)三十年的低通脹壓力之后，通脹回升和工資增長(zhǎng)使日本央行在3月份退出負(fù)利率政策，并在7月份再次加息。

　　2024年夏季，日本的基礎(chǔ)工資增長(zhǎng)率達(dá)到了3%，這一水平被日本央行視為與可持續(xù)通脹一致。高盛也認(rèn)為，這表明日本的低通脹風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)過(guò)去，加息將繼續(xù)。

　　其報(bào)告預(yù)測(cè)，在2025年春季的工資談判中，基礎(chǔ)工資增長(zhǎng)率將保持在3-3.5%，略低于2024年的3.6%，但仍然維持在較高水平，表明一個(gè)有助于錨定通脹預(yù)期的良性“工資-價(jià)格螺旋”已經(jīng)出現(xiàn)。

考慮到由于勞動(dòng)力短缺加劇和工作變動(dòng)市場(chǎng)擴(kuò)大，工人的議價(jià)能力增強(qiáng)；大公司為應(yīng)對(duì)未來(lái)勞動(dòng)力短缺宣布大幅提高工資，這也影響到雇傭了約70%日本工人的中小企業(yè)；以及持續(xù)的企業(yè)收益增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)基礎(chǔ)工資增長(zhǎng)將保持在較高水平。

　　而隨著工資增長(zhǎng)，企業(yè)服務(wù)價(jià)格也在加速上漲，直接和間接工資增長(zhǎng)帶來(lái)的成本推動(dòng)壓力可能會(huì)進(jìn)一步加劇，特別是在勞動(dòng)密集型服務(wù)行業(yè)。高盛估計(jì)，如果勞動(dòng)力成本和企業(yè)服務(wù)價(jià)格均增長(zhǎng)3%，并且這些增長(zhǎng)完全轉(zhuǎn)嫁出去，將導(dǎo)致整體CPI上升1.1-1.5%，這是未來(lái)可持續(xù)通脹的一個(gè)關(guān)鍵因素。

　　此外，日元的進(jìn)一步下行壓力可能會(huì)給日本帶來(lái)額外的通脹壓力。高盛已將未來(lái)12個(gè)月美元兌日元匯率從149上調(diào)至159日元。實(shí)際上，今年以來(lái)日元的走弱已經(jīng)明顯推高了夏季以來(lái)的價(jià)格。

　　按照美元兌日元匯率保持在150高位的預(yù)測(cè)修正，高盛預(yù)計(jì)，日本核心CPI（剔除新鮮食品和能源）將在2025年同比增長(zhǎng)2.1%，并在2026年增長(zhǎng)2.0%，略超過(guò)央行的目標(biāo)。

　　經(jīng)濟(jì)加速?gòu)?fù)蘇，消費(fèi)、出口、資本支出均有望保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)

　　高盛預(yù)計(jì)，日本經(jīng)濟(jì)將在2025年加速?gòu)?fù)蘇，GDP的實(shí)際與名義增速將分別達(dá)到1.2%（略高于潛在增長(zhǎng)的0.7%）和3.4%（是13-19年平均水平1.6%的兩倍多）。

　　這一增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力來(lái)自于消費(fèi)和設(shè)備投資的擴(kuò)大。實(shí)際工資的增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將推動(dòng)實(shí)際消費(fèi)，而人手不足、綠色轉(zhuǎn)型、數(shù)字化轉(zhuǎn)型以及企業(yè)營(yíng)收的持續(xù)擴(kuò)大預(yù)計(jì)將推動(dòng)設(shè)備投資的增加。

　　隨著實(shí)際工資提高，私人消費(fèi)逐漸增加

　　高盛指出，盡管私人消費(fèi)在過(guò)去幾個(gè)季度中有所下降，但隨著“春斗”推動(dòng)實(shí)際工資的增長(zhǎng)，消費(fèi)顯示出對(duì)通脹的更強(qiáng)韌性。2024年夏季實(shí)際工資增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為正，預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)將持續(xù)，支持消費(fèi)增長(zhǎng)。

　　資本支出持續(xù)適度增長(zhǎng)

　　高盛認(rèn)為，由于企業(yè)利潤(rùn)處于歷史高位，且商業(yè)情緒保持積極，企業(yè)的資本支出計(jì)劃活躍，資本支出正在適度增長(zhǎng)。

　　資本支出不僅受到與商業(yè)周期無(wú)關(guān)的中長(zhǎng)期需求（如去碳化和數(shù)字化轉(zhuǎn)型）的推動(dòng)，還受到勞動(dòng)力短缺問(wèn)題的影響。由于建筑業(yè)技工短缺，工廠和其他設(shè)施的建設(shè)周期延長(zhǎng)，企業(yè)無(wú)法完全實(shí)施其資本支出計(jì)劃，但在供應(yīng)限制下，只要企業(yè)的投資意愿不崩潰，預(yù)計(jì)資本支出將在未來(lái)幾年內(nèi)持續(xù)適度增長(zhǎng)。

　　商品出口預(yù)計(jì)保持適度擴(kuò)張

　　高盛認(rèn)為，盡管存在一些風(fēng)險(xiǎn)因素，日本商品出口仍將適度增長(zhǎng)。這一增長(zhǎng)主要得益于日本汽車生產(chǎn)的正常化，以及在全球經(jīng)濟(jì)溫和增長(zhǎng)背景下，半導(dǎo)體相關(guān)出口保持穩(wěn)定。

　　外國(guó)游客數(shù)量恢復(fù)至疫情前水平

　　赴日旅游的外國(guó)游客數(shù)量已在2024年恢復(fù)至2019年的水平，高盛預(yù)計(jì)，2025年外國(guó)游客數(shù)量將過(guò)渡到更正常的趨勢(shì)，預(yù)計(jì)年增長(zhǎng)率為7%。

　　貨幣政策延續(xù)正?；?/p>

　　2024年，日本央行將基準(zhǔn)利率由-0.1%上調(diào)至0%-0.1%之間，結(jié)束了持續(xù)8年的負(fù)利率政策。這一政策變動(dòng)標(biāo)志著日本央行正式放棄負(fù)利率政策和收益率曲線控制政策，大規(guī)模刺激經(jīng)濟(jì)的時(shí)代結(jié)束。然而，加息行動(dòng)迅速但力度有限，顯示出日本央行的加息政策是緩慢推進(jìn)式的。

　　與此同時(shí)，明年積極的通脹和經(jīng)濟(jì)前景將支持繼續(xù)加息。

　　高盛預(yù)計(jì)，日本央行將在明年1月和7月分別加息25基點(diǎn)，到2025年底，政策利率將達(dá)到0.75%，之后繼續(xù)加息，使利率終點(diǎn)在2027年達(dá)到1.5%。而如果日元兌美元貶值至160日元左右，下一次加息可能會(huì)從2025年1月提前至2024年12月。

　　貨幣政策正?；瘜?duì)日本乃至全球金融市場(chǎng)可能產(chǎn)生影響，尤其是對(duì)那些依賴日本低成本資金的套利交易。

　　企業(yè)盈利持續(xù)改善，TOPIX有望站上3100點(diǎn)

　　今年，盡管外國(guó)投資者凈賣出5.1萬(wàn)億日元，但日本股市仍然保持韌性，這主要得益于個(gè)人投資者和企業(yè)對(duì)股市的積極態(tài)度以及股票回購(gòu)的增加。展望2025年，高盛預(yù)計(jì)TOPIX指數(shù)有望連續(xù)第三年實(shí)現(xiàn)正回報(bào)。

　　具體而言，高盛預(yù)計(jì)，日本股市基準(zhǔn)指數(shù)——TOPIX指數(shù)有望在未來(lái)一年上漲到3100點(diǎn)，較周一收盤(pán)價(jià)高14.2%。今年以來(lái)，該指數(shù)已經(jīng)累計(jì)上漲逾14%。

　　回報(bào)將主要由盈利增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)，而非估值擴(kuò)張。過(guò)去十年間企業(yè)盈利基本上屬于原地踏步的狀態(tài)，高盛認(rèn)為，在經(jīng)歷一段時(shí)間的政策和企業(yè)治理改革預(yù)期后，現(xiàn)在是時(shí)候看到這些政策和改革措施在實(shí)際業(yè)績(jī)上的體現(xiàn)了。

　　高盛預(yù)計(jì)TOPIX的每股收益（EPS）在2024-2026財(cái)年將增長(zhǎng)30%，市盈率達(dá)到14.3倍。高盛寫(xiě)道：

我們預(yù)計(jì)目標(biāo)市盈率只會(huì)適度擴(kuò)張，大部分上升空間來(lái)自每股收益增長(zhǎng)。這個(gè)市盈率應(yīng)該通過(guò)來(lái)自外國(guó)投資者、個(gè)人和企業(yè)的穩(wěn)定凈流入來(lái)實(shí)現(xiàn)。

　　高盛認(rèn)為，對(duì)于注重公司基本面的投資者而言，應(yīng)該專注于那些在增長(zhǎng)潛力、市場(chǎng)估值或者股東參與度方面表現(xiàn)出明顯差異的行業(yè)，特別是那些從個(gè)別公司分析出發(fā)（自下而上）展現(xiàn)出吸引力的行業(yè)。

　　關(guān)注五個(gè)主要投資主題：貨幣政策正?；⑹苤袊?guó)影響較大的日本股票、地緣政治、企業(yè)變革和AI在日本的受益者。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示及免責(zé)條款

　　市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。本文不構(gòu)成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶特殊的投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況或需要。用戶應(yīng)考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀點(diǎn)或結(jié)論是否符合其特定狀況。據(jù)此投資，責(zé)任自負(fù)。