投資要點

　　牛市期間的中短期調整見底的信號是出現積極的政策或事件、情緒指標和領漲行業調整充分。（1）牛市期間出現的中短期調整時間和幅度不一：2018 年以來牛市期間的9 次中短期調整幅度在2%-14%左右。（2）牛市期間中短期調整見底的信號是積極的政策或事件出現、情緒指標和領漲行業調整充分。一是積極的政策或事件出現可能加速市場見底，如2019 年8 月初美聯儲降息、2020 年11 月拜登勝選、2021 年12 月央行連續降準降息、2024 年12 月政治局會議定調積極等。二是情緒指標調整充分也是見底信號之一：全A 換手率回落至1.0%-1.5%、上證綜指PE 分位數回落至40%以下、200 日均線以上個股占比回落至50%以下、全A 成交額回落40%-60%左右。三是調整前漲幅前10 的行業平均調整幅度可能達到5.5%左右。

　　政策依然偏積極、海外風險事件擾動有限、情緒指標和強勢行業調整已較充分，A股短期可能見底。（1）短期積極的政策依然可能進一步出臺和實施：首先，經濟政策上，中央財政已預下達資金810 億，設備更新和以舊換新政策規模和適用品種擴大逐步落地；其次，資本市場政策上，新一期互換便利和再貸款回購政策實施。

　　（2）短期外部風險擾動相對有限：首先，特朗普上臺后立即對華加征關稅依然面臨不確定性；其次，即使特朗普上臺后對華加征關稅，對國內影響也相對有限。（3）當前情緒指標調整幅度已較充分：2024年11月以來全A 成交額下降幅度約為61%、換手率回落至1.4%、上證綜指PE 分位數回落至45%左右、200 日均線以上個股占比回落至60%左右。（4）前期領漲行業調整已較充分：2024/11/26-2024/12/10領漲的商貿零售、傳媒、機械在2024/12/11 以來調整達9.4%、16.0%、10.8%。

　　短期進一步調整空間有限，可能見底。（1）分子端：經濟延續弱修復，盈利回升趨勢不變。一是高頻數據顯示經濟仍延續弱修復趨勢：地產周銷售同比增速繼續大幅回升，石油瀝青裝置和螺紋鋼開工率有所回落。二是10-11 月工業企業利潤增速繼續回升，A 股年報預告逐步開啟。（2）流動性：短期維持寬松。一是美國就業數據走弱，人民幣匯率進一步貶值壓力有限。二是歷史經驗上央行在1 月或2 月實施的降準基本在春節前落地，今年節前也可能降準。三是股市資金節前可能弱修復，中證2000 再下跌5%以上才能觸發大規模融資預警風險。（3）風險偏好：特朗普可能加征關稅對市場情緒有擾動，但國內政策對風險偏好仍有支撐。

　　短期繼續逢低配置科技、部分消費等行業。（1）短期科技和消費可能仍是配置主線。一是復盤歷史，牛市期間短期調整時低估值穩定類行業占優，調整后高景氣及政策導向型行業相對占優；二是短期內如果調整見底，AI 相關的科技行業仍可能是景氣度最高的行業，提振內需政策下部分消費行業也可能受益。（2）成長中的傳媒、計算機、醫藥生物、軍工等，消費中的社會服務、美容護理等行業短期調整較多且估值性價比較高，值得關注。（3）短期建議逢低配置：一是政策和產業趨勢向上的傳媒（AI 應用）、計算機（自動駕駛、數據要素）、電子（消費電子、半導體）、通信（算力）、機械（機器人）、軍工；二是可能受益于政策的食品、商貿零售、社服、紡服、家電；三是基本面可能改善的電新、醫藥等。

　　風險提示：歷史經驗未來不一定適用，政策超預期變化，經濟修復不及預期。