特朗普變量或多或少會影響美聯儲的決策，從而成為市場觀察美聯儲利率決策的重要觀測點。

　　1月20日美國將開啟特朗普2.0，也意味著拉開特朗普與美聯儲主席鮑威爾博弈的序幕。原本美國總統與美聯儲的決策沒有多大的關系，但特朗普非同一般，他頻頻放話對鮑威爾指手畫腳。因此，2025年美國貨幣政策的變動勢必會增加特朗普的變量。特朗普變量或多或少會影響美聯儲的決策，從而成為市場觀察美聯儲利率決策的重要觀測點。

　　特朗普挑戰美聯儲獨立性

　　美國法律賦予美聯儲在不受政治干預的情況下獨立執行貨幣政策，但美聯儲的獨立性并未載入美國憲法。理論研究和經驗證據都表明，中央銀行的獨立性是其控制通脹能力的關鍵組成部分。

　　自20世紀70年代以來，美聯儲竭力維護在不受政治考量影響的情況下制定利率，因為總統干預美聯儲的結果很不好。尼克松曾說服時任美聯儲主席在1972年大選前維持低利率，結果導致高通脹。1965年，林登·約翰遜總統詢問司法部是否可以解雇當時的美聯儲主席威廉·麥克切斯尼·馬丁。特朗普是否會重走尼克松要求降息和約翰遜撤換美聯儲主席的老路？

　　1．特朗普1.0時期曾干預美聯儲。

　　在特朗普的第一個任期內，他經常嚴厲批評聯邦公開市場委員會和鮑威爾，稱其降息速度不夠快。2019年7月底，在美聯儲預定開會日期之前，特朗普發表了一系列推文，指責他們與歐洲相比行事過于謹慎。他在推特上說：“美聯儲采取的所有行動都是錯誤的。一次小幅度降息還不夠，不過我們無論如何都會贏！”而美聯儲決策者一再表示，他們不會聽命于總統。

　　特朗普曾表示后悔提名鮑威爾出任美聯儲主席，而且探討過撤換他的可能性，但鮑威爾在爭取參眾兩院議員支持方面作出了努力。2019年特朗普在一系列推文中表示：“美聯儲應該將我們的利率降至零或更低，然后我們應該開始為我們的債務再融資”，并補充說“美國應該始終支付最低利率”，“鮑威爾和美聯儲的天真讓我們無法效仿其他國家已經在做的事情”。他甚至稱鮑威爾和美聯儲同事為“笨蛋”。特朗普的請求之所以不同尋常，重要原因是美國經濟仍在穩步增長，消費者支出強勁，為貨幣寬松政策提供了有利條件。

　　2．特朗普認為可以干預美聯儲。

　　2024年競選期間，特朗普表示：“我認為總統至少應該有發言權，是的，我強烈地感覺到這一點”“我認為在很多情況下，我的直覺比美聯儲或主席要好”。在美國大選前的幾個月里，他多次明確表示，他認為大選前的任何降息舉措都是幫助民主黨的政治舉措，希望鮑威爾晚一點采取降息行動。

　　鮑威爾公開回應特朗普說，擁有一個可以在不受白宮直接干預的情況下設定利率的央行，這對美國經濟大有裨益?！斑^去的經歷非常清楚地表明”，一個獨立于政治因素和指令的央行是“一種良好的制度安排，符合公眾的利益”。許多共和黨民選官員也支持美聯儲現有的運行方式。他說，美聯儲的決策基于數據、前景和風險平衡，除此之外別無其他考量。

　　特朗普暗示他當選后要讓鮑威爾離開美聯儲。他明確表示，鮑威爾不會在他的政府下連任，從而引發爭議，特朗普是否可以在美聯儲主席任期結束前援引《聯邦儲備法》罷免鮑威爾。一名記者問鮑威爾，如果當選總統特朗普要求他辭職，他是否會同意時，鮑威爾回答“不會”“法律不允許這樣做”。

　　特朗普后來也改變了說法，雖然他想就貨幣政策發表意見，但他不一定要命令美聯儲做什么。一些顧問強調了美聯儲獨立性的重要性。鮑威爾的主席任期將于2026年到期，他在美聯儲理事會的席位將于2028年到期。

　　通貨膨脹成為博弈的觀察指標

　　1．美聯儲緊盯通脹。

　　物價和充分就業是美聯儲調控貨幣政策的主要目標。2024年美國通脹指標趨于下降，但起伏不定。9月份CPI同比上漲2.4%，低于8月份的2.5%，但10月份CPI同比上漲2.6%，11月CPI同比增速加快至2.7%。美聯儲設定的通脹指標2%的目標沒有達到。美聯儲低估了通脹的持久力。根據美聯儲理事和地區銀行行長著名的“點圖”預測，美聯儲最喜歡的價格指標——個人消費支出通脹將在2025年升至2.5%。

　　2023年3月，鮑威爾在美國全國商業經濟協會年會上表示，包括美國央行在內的預測者“普遍低估了”通脹的持續性?，F在有些分析人士依舊認為美聯儲低估了通脹的持續性。盡管美國經濟似乎出現了軟著陸的可能，但下行風險仍在。由于美聯儲緊縮政策的滯后影響以及特朗普關稅和限制移民的潛在通脹效應，2025年美國的通脹仍有可能降不下來。

　　2．特朗普關稅或將推高通脹。

　　特朗普的關稅計劃包括對從墨西哥和加拿大進口的商品加征25%的關稅，對來自中國的商品加征10%的關稅。如果實施這樣的關稅計劃，按理將導致美國的物價上升。關稅是進口商支付的，進口商會把所繳的關稅加在商品的成本上，從而推高商品的價格，消費者為此埋單。

　　比如，華盛頓貿易集團農產品經銷商協會表示，關稅將提高新鮮水果和蔬菜的價格。美國兩個最大新鮮水果和蔬菜進口國是墨西哥和加拿大。根據美國智庫Third Way的分析，特朗普加征關稅可能會導致每個家庭每周在咖啡、啤酒、蝦、牛肉、香蕉、鱷梨、果醬和橄欖油上多花至少3.57美元，每年增加185美元，即增長3.3%。這八種常見食品的價格預計將上漲15%。

　　特朗普1.0的背景是美國正經歷一段長期的低通脹時期，美聯儲在特朗普的整個任期內都能維持低利率。特朗普2.0的背景是通脹在新冠疫情期間飆升，美聯儲設定的高利率一時難以下降。

　　3．鮑威爾對降息采取謹慎的態度。

　　2024年12月的一項調查中，絕大多數受訪的經濟學家認為到2025年底，美國基準利率將徘徊在3.5%或更高水平，而9月份的大多數受訪者表示，2025年底利率可能會降至3.5%以下。2024年12月18日美聯儲降息0.25個百分點，但鮑威爾暗示對未來降息的幅度和速度存在更大疑問，已經準備好放緩降息步伐，而且總體降息幅度可能小于此前預期。這令投資者感到不安。

　　鮑威爾稱最近的降息是為把借貸成本重新調整至更“中性”狀態。他的說法引發了一個直到現在才變得重要的疑問：在后疫情時代經濟中，“中性”究竟是什么？中性利率，即能夠讓經濟在充分就業和通脹穩定的狀態下運行的利率水平，但這是無法直接觀察到的。它由經濟學家和決策者從經濟表現中推斷而來。如果舉債和支出強勁，物價上行壓力變大，那么當前利率一定是低于中性利率的。如果舉債和支出疲軟，通脹正在消退，那么利率一定是高于中性水平的。

　　在2024年年底，關于中性利率位于何處的爭論并不那么重要，因為當時利率處于幾乎所有美聯儲官員都認為具有限制性的水平。官員們在2022年和2023年大幅加息，目的是通過給經濟活動降溫來降低通脹。但現在這個問題成了焦點，因為美聯儲已累計降息整整一個百分點，而且美國經濟似乎狀況良好。如果央行官員認為自己可能更接近最終目的地，那么他們在降息時可能會更加謹慎，因為中性利率已經上升。

　　在官員們試圖確定中性利率位于何處的同時，特朗普的關稅計劃可能會使確立美國經濟新常態的努力變得復雜化。在通脹仍高于目標水平之際，這可能會導致美聯儲更謹慎地看待降息。達拉斯聯邦儲備銀行行長洛里·洛根表示，經濟數據表明，中性利率已經上升，并且“有一些跡象表明，它可能非常接近聯邦基金利率目前的水平”。但如果美聯儲降息過頭，導致利率低于中性利率水平，且通脹再次加速，那么美聯儲將面臨不得不加息的尷尬前景。

　　特朗普與鮑威爾有可能沖突

　　2025年特朗普與鮑威爾有可能再次發生沖突。他們的沖突可能以多種方式展開。如果特朗普的經濟政策導致通脹加劇，可能會迫使美聯儲踩剎車并撤回任何預期的降息。按照特朗普過去的做法，他一定會指責美聯儲加息，并批評鮑威爾。特斯拉CEO埃隆·馬斯克表示美聯儲“人手嚴重過?！?，他可能會尋求改革美聯儲的員工隊伍。

　　但特朗普與鮑威爾的關系也應該有樂觀的一面，通脹成為制約特朗普對鮑威爾發難的重要因素。2024年民主黨大選失敗的重要原因是民眾對通脹不滿意。民意調查顯示，對經濟“非常擔憂”的選民中，有60%投票給了特朗普。相當多的受訪選民表示，生活成本仍在上升，給他們的家庭帶來了巨大的財務壓力。

　　民主黨敗于通脹，成為特朗普2.0的前車之鑒。特朗普在競選時也表示，他將“立即結束極度令人痛苦的通脹危機”。但美國通脹仍處于黏性狀態，特朗普民粹主義的風格應該會顧及通脹。通脹將成為制約特朗普加征關稅最有力的因素。

　　特朗普團隊最近向媒體透露，特朗普關稅只對某些被認為對國家或經濟安全至關重要的行業征收，這些行業包括國防工業供應鏈（通過對鋼鐵、鋁和銅征收關稅）；關鍵醫療用品（注射器、針頭、小瓶和醫藥材料），以及能源生產（電池、稀土礦物甚至太陽能電池板）。初始關稅清單范圍較窄，反映出人們對未來一年通脹持續存在的擔憂日益加劇。

　　這就是說，特朗普要開征的關稅并不是他競選時所講的那樣。特朗普與鮑威爾的博弈也只能按照特朗普確定的政策展開。按照美聯儲去年12月的表態，官員們預計今年只會降息兩次，因為物價上漲的勢頭仍比最初預測的要強勁。如果通脹上升，美聯儲放緩降息或加息，特朗普或許會對鮑威爾說：“你被解雇了?！倍U威爾則可能回應說：“你沒有資格解雇我?！?/p>

　　（作者系上海師范大學天華學院商學院經濟學教授）