回顧：9 月初《成長領跑》、《海外中國資產走強有望帶動A 股回暖》提前提示做多+成長機會；9 月底以來《紅旗迎風展》系列指出把握牛市行情機會。年度策略+11 月以來《大象起舞》系列長期推薦科技+紅利，并階段提示紅利超額機會。

　　節前紅利防御，節后TMT 進攻。12 月以來我們持續“精選紅利，大象起舞”，核心邏輯在于：海外“特朗普交易”迷霧重重，國內從“交易政策預期”到“交易經濟現實”，較為確定的是國內松貨幣、無風險利率穩步下行，這將持續利于紅利、類債、黃金等利率敏感資產重估，目前這樣的交易還沒有看到拐點信號。本周美國強勢的非農數據再次席卷全球、市場波動放大，A 股春季躁動行情大概率延續過往特點：節前紅利防御，節后TMT 進攻，等待還是當下的主旋律。

　　配置層面，我們此前對細分方向加以梳理、繼續推薦：新質科技進攻+紅利穩健投資。

　　科技方面，科創綜合指數1 月20 日即將發布，后續相關ETF 產品有望帶來增量資金。

　　三大主題：1）受Optimus Gen 3 發布預期催化，當前人形機器人（T 鏈定點/國內宇數等）交易熱度維持較高水平；2）低空經濟情緒維持6 日以來上行趨勢（eVTOL 整機&零部件/基建/運營商）；3）貿易摩擦預期窗口期，AI 重點關注國內方向國產算力（芯片/IDC/液冷等配套）&電力鏈（燃氣輪機/柴油發動機/核電）+豆包&小米鏈（眼鏡/耳機/存儲）；紅利方面，利率下臺階+貨幣寬松+景氣弱驗證階段，啞鈴策略持續有效，紅利賠率修復+擁擠度觸底回暖+ETF 流入，是中期穩健投資+底倉優選；短期視角，12 月市場方向缺失，資金流入紅利，擁擠度到短期高位，到1 月紅利階段調整，后續主題相對行情暫歇仍可重回紅利，方向看央企紅利勝率端更強，消費紅利可前瞻布局。

　　美債利率和美元指數雙雙走強，壓制全球風險資產。12 月新增非農25.6 萬（預期16萬、前值21.2 萬）強勢超出市場預期，延續“制造弱、服務強”特點。疊加美國之前非制造業PMI 超預期，美國消費持續強勢、或將支撐通脹韌性，壓制了市場降息預期，當前市場預期年內僅降息1 次。受分母端壓制影響，美債利率上升9BP 至4.77%高點、美元指數升至109.7 高點、美股下跌1.5%至12 月來新低。

　　國內高頻經濟維持韌性，財政預期加碼。從經濟高頻數據來看，地產成交回暖、整體經濟維持韌性，12 月CPI（0.1%VS0.08%）、PPI（-2.3%VS-2.33%）略高于市場預期，近期發改委、財政部也加大社會溝通力度，加力設備更新和消費品以舊換新，今年超長期特別國債用于支持“兩新”資金總規模較去年有大幅增加。兩會前或，松貨幣啟動、松財政待啟動，整體無風險利率呈現穩步下行趨勢。近期市場較為關注匯率問題，人民幣匯率可能在年初（中美貨幣政策異步）和三季度（美國關稅或實施）壓力偏大，人民幣及計價資產壓力更多來自強美元影響，當前人民幣略強于歐元等主流貨幣。

　　春季躁動的四點經驗。

　　結論1：節奏上，節前防御，節后進攻。2010 年至今，節前上漲概率40%（平均-1.7%）、節后上漲概率87%（平均3.4%）；僅2016、2024 躁動行情因為連續外部沖擊缺席。

　　結論2：流動性+政策預期是主要驅動，緊縮和外部沖擊會導致行情推遲或缺席。歷年開年往往“松貨幣”，而經濟成色在春節復工1-2 周、3 月兩會前后才有所驗證；1 月1 日至兩會前屬于“松貨幣、經濟待驗證”的時間窗口，流動性和政策預期成為市場的主要驅動。歷次春季行情的缺失、以及節前市場階段性下跌的主要原因，均為流動性緊縮和外部沖擊。1）2010、2011、2014、2017、2018 均源于歲末年初階段性流動性緊縮；2）2016（熔斷異動至節后）、2020（疫情沖擊至節后）、2022（聯儲加息）、2024（小盤異動）源于外部沖擊；3）其余年份從年初開始即展開春季躁動行情。

　　結論3：風格上，先大盤、績優，再小盤、主題；行業上，先金融石油，再TMT。過往來看，春節前“意外偏多”、春節后至兩會“以穩為主”，節前家電（超額3.3%、勝率80%）、銀行（3.2%、67%）、石油（2.4%、67%）藍籌防御，節后通信（4.8%、93%）、軍工（3.4%、87%）、計算機（4.0%、80%）、電子（3.5%、80%）TMT 成長進攻。

　　結論4：中央經濟工作會議到主題映射。兩會前春季躁動所選進攻方向，往往來自中央經濟工作會議的重要主題，如2016 年會議主題供給側改革，產能過剩的周期板塊靠前，2019、2020、2024 年主題科技創新，TMT 等新興科技方向靠前，2022 年擴大內需，消費相關提前躁動。

　　風險提示：美國經濟衰退風險、海外金融風險超預期、歷史經驗失效等。